29 марта 2024, пятница, 00:35
TelegramVK.comTwitterYouTubeЯндекс.ДзенОдноклассники

НОВОСТИ

СТАТЬИ

PRO SCIENCE

МЕДЛЕННОЕ ЧТЕНИЕ

ЛЕКЦИИ

АВТОРЫ

25 июля 2000, 18:12

Приватизация ОНАКО: интересы покупателей и риски мелких акционеров

Автор - главный аналитик по акциям ИК "Атон"

Российское правительство утвердило продажу 85% акций ОНАКО - самого маленького российского нефтяного холдинга. Похоже, что ЛУКойл и ЮКОС являются наиболее вероятными претендентами на покупку, поскольку могут получить стратегические преимущества за счет интеграции ОНАКО. По слухам, Сибнефть также анализирует выгоды от подобного приобретения. Однако на текущих ценовых уровнях мы не считаем, что у инвесторов есть возможность получить большую прибыль от предстоящей сделки за счет покупки акций ОНАКО или какого-либо из ее дочерних предприятий. Мы рекомендуем продавать акции Оренбургнефти и Орского НПЗ и держать акции ОНАКО.

Описание компании и основные акционеры

ОНАКО представляет собой самый маленький российский нефтяной холдинг с годовой мощностью добычи и переработки 8 млн. тонн и запасами в 300 млн. тонн. ОНАКО экспортирует примерно четверть своей продукции. Оба основных актива ОНАКО - дочернее предприятие по добыче нефти Оренбургнефть и Орский нефтеперерабатывающий завод (ОНПЗ) - расположены в Оренбургской области на юге Уральского региона России.

Государство владеет 85% акций ОНАКО. Акции в свободном обращении оцениваются в 4.5%, сумма акций во владении CSFB и ДКК. Кипрской фирме Cougar Investments принадлежит 2.3%. Остальные акции находится в руках российских акционеров. Общее число акционеров - 43. У компании есть 386 млн. обыкновенных и 0 привилегированных акций.

Аукцион

Согласно объявленным условиям аукциона стартовая цена 85% ОНАКО составит $425 млн. ($1.3 за акцию) плюс инвестиции в размере $4.500. Заявки будут приниматься с 21 июля по 5 сентября; результаты будут объявлены 8 сентября.

В связи со своим компактным и изолированным характером Оренбургнефть будет не очень выгодным приобретением для покупателей, не имеющих каких-либо операционных связей с компанией. Только две компании могут извлечь существенную стратегическую выгоду от приобретения ОНАКО - ЛУКойл и ЮКОС.

Оренбургнефть связана трубопроводом с нефтеперерабатывающими заводами ЮКОСа в Самарской области, а ОНПЗ уникально позиционирован для переработки нефти, добываемой ЛУКойлом в Казахстане. Более того, ЮКОС приобрел более чем 25-процентную долю в Оренбургнефти, а ЛУКойл обеспечил избрание дружественно настроенного по отношению к нему президента. Бывший глава Урайнефтегаза (дочерняя компания ЛУКойла) Азат Шамсуаров недавно сменил Рема Храмова, занимавшего пост президента компании с 1994 г.

Также присматривается к ОНАКО Сибнефть. Стабильное финансовое положение Сибнефти и наличие сбытовых сетей в соседних с ОНАКО регионах делают приобретение ОНАКО доступным и интересным для Сибнефти.

Инвестиционная стратегия

ОНАКО - высокий риск - держать
Хотя у ОНАКО есть потенциал роста на 50%-150% с текущих уровней в $0.75 до оценочного уровня $1.1-1.9, мы полагаем, что инвестиции в акции компании носят чрезвычайно спекулятивный характер, а потенциал их роста недостаточно большой для того, чтобы оправдать риски. Победитель аукциона будет контролировать 85% акций ОНАКО, а значит и стоимость оставшихся 15% будет находиться полностью в его руках. В случае, если победитель не предложит мелким акционерам ОНАКО той же цены, которую он заплатил правительству, мелкие акционеры компании рискуют остаться с бесполезными бумажками.

Оренбургнефть - продавать
После того, как ЮКОС накопил более 25% акций компании, их покупка по вздутым ценам представляется нецелесообразной. Если ЮКОС выиграет аукцион по ОНАКО, то сможет использовать свои имеющиеся 25% и 51%, принадлежащий ОНАКО, для получения полного контроля над Оренбургнефтью. Если не победит, его существующей доли в Оренбургнефти будет более чем достаточно для того, чтобы заблокировать ключевые решения и торговаться с новым владельцем. Поэтому мы не видим смысла в том, чтобы ЮКОСу и далее копить акции Оренбургнефти.

Единственной альтернативной возможностью выхода из акций Оренбургнефти после аукциона будет потенциальный обмен этих акций на акции ОНАКО или компании-победителя аукциона. Однако, как показывает недавняя история подобных сделок (консолидация акций ЮКОСа и Сибнефти), российские нефтяные компании не любят тратить деньги на то, что они и так контролируют (через поглощение головной компании). Например, при осуществлении недавнего обмена ЮКОС оценил три нефтедобывающие компании, добыча которых в общей сложности в 1999 году составила 44.5 млн. т., всего в $30 млн. Сибнефть столь же низко оценила Ноябрьскнефтегаз при проведении недавнего обмена. Судя по этим цифрам, победитель аукциона может оценить Оренбургнефть всего в $10-20 млн. акциями по сравнению с текущей капитализацией Оренбургнефти в размере $200 млн.

Поэтому мы считаем, что по обменным коэффициентам, которые будут в конце концов предложены акционерам Оренбургнефти, компания будет чрезвычайно сильно недооценена, а потому рекомендуем инвесторам быстро избавиться от этих акций.

Стоимость компании исходя из предложенных коэффициентов обмена (в млн. долларов)

Добыча нефти, 1999 год, млн. баррелей

Стоимость компании / баррель производства

Ноябрьскнефтегаз*

45.2

118.26

0.38

Самаранефтегаз**

8.8

59.5

0.15

Юганскнефтегаз

7.1

190.3

0.04

Томкнефть

14.1

76.7

0.18


*Исходя из конвертации в акции Сибнефти в 1999 году
**Исходя из конвертации в акции ЮКОСа в 1999 году

Источник: данные компаний, АТОН

Орский НПЗ - продавать
Здесь все то же самое. Для оценки Орского НПЗ мы нашли два подходящих примера: обмен акций Сибнефти на акции Омского НПЗ и обмен акций ЮКОСа на акции четырех своих НПЗ.

Судя по коэффициентам обмена акций ЮКОСа на акции своих четырех НПЗ, ЮКОС предложил за них в среднем $2 за тонну производства и $1.4 за тонну мощности. В подобном же более раннем обмене Сибнефть оценила Орский НПЗ в $1 за тонну мощности и $1.50 за тонну производства. Головные компании традиционно оценивают свои НПЗ чрезвычайно низко в связи с их полной зависимостью от стабильных поставок нефти и в связи с тем, что крупные акционеры предлагают им цены по принципу "бери пока дают".

Принимая $1.5 за тонну мощности и $2 за тонну производства, Орский НПЗ должен оцениваться приблизительно в $11 млн. Это означает цену за обыкновенные акции Орского НПЗ на уровне $2.60 и за привилегированные на уровне $1.4, что значительно меньше текущих котировок. Мы полагаем, что инвесторам лучше просто продать свои акции на текущих уровнях.

Операционный обзор

В 1999 г. ОНАКО добыла 8 млн. тонн нефти. Из этого количества 7.5 млн. тонн были добыты Оренбургнефтью и 0.5 млн. тонн - Оренбурггеологией, еще одним дочерним предприятием ОНАКО. ОНАКО занимает последнее место среди ведущих российских нефтяных компаний по объему добычи.

В первой половине 2000 г. ОНАКО добыла 3.6 млн. тонн, что представляет собой спад на 2.2% к предыдущему году, по сравнению с 5-процентным ростом в отрасли.

Примерно 75% сырой нефти продаются на внутреннем рынке и 25% экспортируются. Доля экспорта в 25% от объема добычи представляется крайне отрицательным явлением с учетом высоких экспортных цен на нефть.

Нефть ОНАКО обладает высоким качеством с содержанием серы 1-1.5% по сравнению с 2-3% у соседней Башнефти. Однако это выше, чем и западносибирских производителей. Содержание воды в нефти относительно низкое - 64%.

Запасы ОНАКО составляют 300 млн. тонн по национальной классификации. Коэффициент истощения запасов у ОНАКО составляет 52% по сравнению с 60-70% в Западной Сибири и 80-85% у Татнефти. Выводимый из этого коэффициент запасы/добыча составляет 37.5 и соответствует показателям других российских нефтяных компаний.

Основным перерабатывающим активом ОНАКО является ОНГС. Его годовая мощность составляет 7.9 млн. тонн, из которой используются примерно 50-60%. Глубина переработки в 68% немного превосходит средние показатели по отрасли. Завод был построен в 1937 году.

Примерно 60-65% продукции продаются в области, 25-32% продаются потребителям в других регионах России и 8-10% экспортируются. Ассортимент продукции ОНГС тяготеет в сторону мазута (39% от общего выпуска), который обычно является самым низкорентабельным продуктом.

Редакция

Электронная почта: polit@polit.ru
VK.com Twitter Telegram YouTube Яндекс.Дзен Одноклассники
Свидетельство о регистрации средства массовой информации
Эл. № 77-8425 от 1 декабря 2003 года. Выдано министерством
Российской Федерации по делам печати, телерадиовещания и
средств массовой информации. Выходит с 21 февраля 1998 года.
При любом использовании материалов веб-сайта ссылка на Полит.ру обязательна.
При перепечатке в Интернете обязательна гиперссылка polit.ru.
Все права защищены и охраняются законом.
© Полит.ру, 1998–2024.